Private Debt, Private Debt Fund

증권사에서 6년 반 근무를 했었고, 그 중 2년 정도를 직간접적인 Global PEF 관련 업무 했습니다.

이번 아티클에서는 제가 업무를 수행하며 가장 비번하게 접했고, 주요 투자전략이었던 PDF에 대해 가볍게 이해할 수 있을 정도로 정리해보았습니다.

 

Debt

 

맨 처음 저 단어를 보고 어떻게 읽어야 하는지부터 고민하면서 관련 업무를 시작했던 기억이 떠오릅니다. 분명 b는 묵음인데 프라이빗 뎃(한글로 쓰니 참 이상하네요.)이라고 하는 게 처음엔 어찌 그리 어색하던지.

국내 고객을 대상으로 국내자산으로 구성된 포트폴리오를 소개하고 운용하는 팀에서 근무를 하다가 글로벌 PEF 관련된 팀으로 옮기면서 가장 먼저 해야했던 일은 내가 사용했던 대부분의 어휘들이 영어로 어떻게 되는가에 대한 확인이었습니다.

 

그 중 가장 기억에 남는 단어가 Debt인데요, 대학원에서 CDO등에 대해 공부하며 익숙해지긴 했지만 Debt 자체를 언급할 일이 많진 않았던 터라 아저씨들끼리 어색해하며 사용했었습니다.

 

오늘은 Debt 이 아니라 Private Debt Fund에 대한 2분 강의입니다.

 

Simple 버전으로 그려진 리스크 리턴 프로파일별 사모투자 전략입니다.

 

위 그래프를 보면 PD 전략은 은행대출과 지분투자(Equity)전략의 사이에 위치합니다.

 

Private Market 데이터베이스 회사인 피치북(https://pitchbook.com/)에서는 아래와 같이 정의하고 있습니다.

What is private debt?

Private debt includes any debt held by or extended to privately held companies. It comes in many forms, but most commonly involves non-bank institutions making loans to private companies or buying those loans on the secondary market. 

A variety of investors, or private debt funds, are involved in the space. They include direct lend, distressed debt, mezzanine, real estate, infrastructure and special situations funds, among others. In addition to paying back the full sum of the loan in the future, the company must also pay interest to the lending institution. 

 

국내자산으로 대입해서 생각해보면 사모사채정도가 될 수 있습니다.

 

Private Debt Fund 관련 업무를 하면서 가장 높은 허들은 전략에 대한 이해였습니다. 위 정의를 자세히 보면 "direct lend, distressed debt, mezzanine, real estate, infrastructure and special situations funds, among others." 라는 부분이 있습니다. 실제 운용이나 투자를 하지 않은 경우 전략간 risk/return 프로파일을 직관적으로 이해하고, 매크로환경이나 정책과 연결시키는 게 처음엔 매우 어렵습니다.

 

맨 처음 그래프에는 조금 더 세분화 되어 있지만, 전략별로 맨 처음 그래프에서 보여지는 기본전략 세가지를 이해하면 됩니다. 제가 이해하는 수준으로 간단하게 살펴보겠습니다.

 

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Direct Lending

 

은행을 통하지 않고 운용사(General Partner)가 직접 투자자(Limited Partner)의 자금을 펀딩하여 대출하여 수익을 올리는 전략입니다. Direct Lending은 주로 SME 기업에 제공되는 First Lien(선순위) 대출입니다. 여기서 SME는 Small-Mid Enterprise이고 연매출 5천만불에서 10억불 사이의 기업을 의미합니다. (연매출 기준은 US기준으로 생각하시면 됩니다.)

이 Direct Lending은 PDF에서 가장 큰 비중을 차지하는 전략입니다.

 

PDF 전략별 분포 (As of March 31, 2021, Pitchbook)

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Mezzanine

 

메자닌은 일반적으로 첫번째 그래프에서 보시면 Equity와 선순위대출사이에 있는 자산을 의미합니다. 메자닌이 이태리어로 층과 층 사이에 있는 공간인 건 한번쯤 들어보셨을 겁니다.

보통 담보(collateral)가 없는 후순위부채인데 국내에서는 EB(교환사채), CB(전환사채) 등으로 많이 알려져 있어 조금 헷갈리는 부분이 있습니다. 국내에서는 메자닌의 상품성을 위해 다양한 옵션을 붙여 위와 같은 형태로 투자자에게 조달하고 있는 것일 뿐, 실제 메자닌은 Equity와 선순위대출 사이의 리스크리턴 프로파일을 갖는 자산이다로 정의하는 게 맞다고 봅니다.

 

은행입장에서는 메자닌은 회사의 지분처럼 인식되기도 하며, 이때문에 회사의 지불능력을 증가시킵니다. 이러한 특성으로 조달비용은 더 높습니다.

 

다른 전략도 마찬가지지만 기본적으로 누군가 자금을 빌려주고, 자금에 대한 이자를 내도록 설계된 부채형 금융상품의 기본적인 구조는 동일합니다. 중요한 건 자금이 필요한 기업의 특성과, 이와 관련하여 자산이 어떤 형태의 Risk-Return 프로파일을 갖고, 자금조달에서 순위가 어디에 위치하는가로 특성이 정의되어야 합니다.

 

제가 업무를 수행하며 수십번 시청했던 페이지 및 관련 동영상입니다. 글로벌PEF를 하시는 분이라면 용어도 익히고, 동영상 쉐도우 스피킹하시면 해외 운용사 담당자들 만나실 때 도움될 겁니다.

https://www.investopedia.com/terms/m/mezzaninedebt.asp

Mezzanine Debt

 

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Distressed Debt

 

앞서 메자닌이 Equity와 선순위채권 사이에 있는 거라고 했는데 이 전략 역시 그 사이에 있습니다. 이름에서 알 수 있듯이 조금더 위태위태한 회사의 채권에 투자하는 전략입니다. (또는 위태위태한 회사에 대출을 제공하여 수익을 창출하는 전략입니다.)

 

채권과 대출의 차이는 구분이 되신다고 생각하면, Distressed Debt 전략의 레이더망에 걸린 채권은 (상대적으로) 우량채권이었으나 여러가지 이유로 등급하락된, 하지만 다시 회생할 가능성이 있는 채권이라고 이해하시면 되고, 대출이라면, 이미 회사가 어려운 상황에서 PD 운용사에 자금조달을 요청한 회사지만 턴어라운드 가능성이 있는 회사에게 제공하는 고금리 대출이라고 보시면 됩니다.

 

첫번째 그래프에도 보여지고 있지만 리스크의 크기는 Direct Lending > Mezzanine > Distressed Debt 입니다.

 

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이러한 전략은 Real Estate, Infrastructure, Venture Captial 등의 전략 및 Region 과 맞물려 다양한 전략이 만들어 집니다. 예를 들어 RE Direct Lending, RE Mezzanine, US RE Distressed Debt 와 같이 세분화 될 수 있습니다.

 

결국은 Risk-Return 프로파일인데 운용사의 Investment Memorandum을 보며 직관적이고 동물적으로 그 전략을 Catch하느라 참 애 먹었던 기억이 생생합니다. 투자자(LP)나 운용사(GP)의 경우 훨씬 더 직접적으로 전략과 편입자산을 Due Dilligence 등을 통해 분석하다보니 훨씬 전문성의 깊이가 깊었던 것도 참 어려웠던 부분이었습니다.

 

마지막으로 PD 뿐 아니라 다른 전략을 포함하여 깔끔하게 정리한 Preqin이 만든 전략별 테이블 붙였으니 "외우시면" 됩니다.

 

2016년쯤 만들어진 테이블이니 감안해서 참고하세요. 출저:Preqin